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春風夏語/美加企業稅 科技巨頭最傷\諾亞控股首席經濟學家 夏 春

  圖:分析認為,拜登基建和稅改方案最終通過的可能性較大,將提升美國生產力和競爭力。\法新社

美國總統拜登於3月31日公布了八年投資2.3萬億美元的「美國就業計劃」,除了集中修橋築路、改善公用設施、普及高速寬頻和科技研發資金外,還包括振興本土製造業、發展清潔能源、應對氣候變化,以至傷殘人士、長者和兒童護理等。資金主要來源於企業加稅及發行國債。美國就業計劃只是拜登「重建美好未來」新政的上半部,而另一部分則是聚焦育兒,保健和教育等措施的「美國家庭計劃」,預計將在本月末公布細節,資金則主要來源於針對富人的加稅。

儘管共和黨出於黨派立場反對加稅,但拜登基建和稅改方案最終通過的可能性較大,將提升美國生產力和競爭力,應對中國崛起,表面上加強與中國競爭也有助於拜登爭取對基建方案的支持。此外,由於低息環境,美國政府國債利息支出佔GDP的比重相對歷史處於合理水平,可見僅因債務和赤字問題而唱衰美國的理據不足。拜登基建和稅改方案最終通過的可能性較大,將提升美國生產力和競爭力。

我們回顧一下拜登加稅計劃中涉及企業稅的部分:首先,將企業所得稅稅率由目前的21%提高到28%;其次,將美國公司海外無形資產所得稅(GILTI)從10.5%提高一倍至21%;第三,對於全球賬面收入至少1億美元的公司,設定15%的最低稅率。

科技股海外收入比重高

如果目前的稅改計劃全面實施,將對美國大多數企業盈利產生負面影響,並在市場的板塊及風格上產生影響。但並非所有公司都均質的受到稅率改變的影響,例如在現行制度下對固定資產依賴程度較高的公司,要比科技等依賴無形資產等的公司支付的稅多得多;海外收入的徵稅提高,對於海外收入佔比更高的科技股和醫療保健板塊的影響更大一些。

有觀點認為上調後的28%企業稅,與特朗普減稅方案前的35%稅率水平仍然相差甚遠,但這其實不太準確。特朗普方案是將美國的企業所得稅從原來的15%至35%的累進稅率,降至21%的單一稅率,此前並非企業的所有收入都適用於35%的最高稅率。不過將不同行業企業在特朗普減稅方案後的有效稅率變化做對比,有助於我們更直觀的理解當前稅率上調對於美股不同板塊的影響。

從整體來看,標普500企業的平均有效稅率從2017年的減稅方案落地前的28.4%,大幅降至2020年的平均19.6%,降幅接近三成。而拜登計劃上調的28%法定稅率,與特朗普上任前的有效稅率水平接近,實際推行加稅後的企業平均有效稅率基本上仍然會低於特朗普稅改前的有效稅率,但還有州稅等具體情況的調整。

如將標普500各行業的2020年與2017年的平均有效稅率進行比較,工業、金融、通訊、科技、醫療保健,以及公用事業行業都是特朗普稅改的極大受益者,其中跨國公司比例較高的科技及醫療保健行業的平均有效稅率都大幅降至了19%以下。

目前除了能源行業以外,標普各行業的平均有效稅率水平都要明顯低於拜登提出的28%,這意味着,加稅方案對於所有行業幾乎都在一定程度上不利。相對來說,必需消費、部分可選消費及原材料這三個板塊的當前稅率與計劃上調水平相對接近,對於稅率調整的敏感度往往也不高,受到的影響可能相對較小。

而成長股聚集的科技和醫藥板塊將可能受到較大的衝擊,以及部分金融、工業等周期股也可能受到較大影響。很多投資者可能直覺上認為加稅更加不利於成長股,而價值股受到影響較小。實際上,標普成長股和價值股的當前平均有效稅率分別為19.4%和20.1%,不僅相當接近,而他們在減稅計劃前的有效稅率也非常接近,分別為28.4%和28%,基本都和標普500指數的平均水平一致。

收緊海外避稅空間

產生這種投資直覺的原因可能出於對科技巨頭的印象。我們注意到,市值最大的五大科技巨頭,實際是最受益於特朗普的減稅政策,當前平均有效稅率低至14.2%。其中,蘋果的有效稅率從2017年的25%降至14%,降幅超過40%;亞馬遜更從減稅前的37%大幅降至12%,而Facebook現在的有效稅率也同樣低至12%。

不過,科技巨頭本身的複雜海外避稅結構,使他們並非是直接受益於法定稅率的降低。而是特朗普稅改中另外一條,鼓勵海外利潤回流的政策,也就是將企業海外利潤回流的一次性稅率大降至15.5%,這對科技巨頭們的實際利好更為直接,也加速了科技巨頭的股票回購的規模和速度,進而刺激股價進一步上升形成循環。

換言之,拜登稅改對科技巨頭的影響主要在於海外利潤稅率的提高及最低劃一稅率的設定。即使這些稅改細則未能通過,科技巨頭們的「三文治」海外避稅結構也可能在接下來數年面臨更多來自本國、歐洲等各國的監管挑戰。

根據高盛估算,拜登的企業加稅措施可能拖累明年標普500每股收益從203美元降至185美元,即9個百分點,具體來看預計減少的18美元中,最大的部分仍然來自於單一稅率的上調,約8美元,其次是海外利潤稅收GILTI可能產生的5美元削減。美銀的預估同樣為減少9個百分點,並預計科技、通信服務、非必須消費品三個板塊的收益下降尤為嚴重,下降幅度將達到兩位數。

近期市場對加稅計劃的反應並不明顯,這是因為一方面,這次公布的細節和拜登競選時所提出的主張基本一致,市場對此並不意外。另一方面,距離加稅方案是否能夠真正落地仍具有不確定性,而即使通過距離生效也還有時日。而這幾個月的經濟復甦期間裏,不同行業企業盈利變動的不確定性恐怕要比稅率變化的影響要大得多。此外,還需要考慮到每一家公司對於稅率變化的影響要比我們看到的這些行業統計數據複雜得多,各大公司以及會計事務所等也都為此提前做出準備及應對方案。

筆者看好拜登新政能夠獲得國會通過,但認為耶倫提議的21%全球企業最低稅率,則不太有機會推行。即使不考慮在稅收這一難題上全球協議的實操性,從各國想要達成的目的上也很難互相妥協。德國和法國雖然表示支持,但歐盟在美國這一提議的站隊,更多的是希望在數字稅的推行上獲取美國支持的一票,而美國希望拿回美國科技巨頭因海外避稅而少收取的稅收,這與歐盟國家希望向美國科技巨頭全球利潤徵收更多稅款的願景,並不具有一致的出發點,恐怕只會是同心不協力。

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