由於全球經濟與貿易模式受到多重因素影響，依靠加息來阻止通脹快速上升的作用有所減弱，金融市場對利率的敏感度處於下降趨勢。因此，除了政策利率外，短期和中長期利率工具的應用及其組合的優勢凸顯。近年來各類突發性事件的衝擊頻率上升，金融機構及早優化資產負債結構顯得至關重要。
經典的利率決定理論或資金供需、投資和儲蓄等視角的討論雖仍有現實參考意義，但經濟運行的複雜性和利率傳導的非線性、非理性的效應卻超出利率政策本身，顯而易見的表現就是政策利率的預期和反映風險偏好的市場利率存在預期差，有必要重新審視利率範式轉換的邏輯與現實。
利率政策面臨挑戰
發達經濟體商業銀行的淨息差多年來普遍處於下行趨勢，歐元區包括德國商業銀行的淨息差下降至0.8%-1.1%左右，日本銀行的淨息差維持在0.5%的歷史低位，中國香港和台灣地區商業銀行的淨息差維持在1%附近。近年來中國內地商業銀行的淨息差呈現逐漸下行趨勢，主要是由於大規模讓利實體經濟，加上利率市場化改革加快等多重因素影響，貸款利率下行，導致息差收窄。官方統計顯示，中國商業銀行淨息差從2010年四季度的2.5%下降至2023年二季度的1.74%，降幅達到30.4%，但相較而言，中國商業銀行淨息差仍高於多數大中型經濟體。
當前政策利率差導向趨向於通過短期的市場利率傳導機制適配市場資金的短期流動性需求，具有很強的政策操作彈性和實際效果，例如公開市場操作（OMO）利率與利率走廊和上海銀行間同業拆放利率（Shibor），在引導資金流向和滿足流動性方面發揮了積極作用。同時，利率市場化改革後所推行的貸款市場報價利率（LPR）也具有很強的政策導向，並兼具市場傳導的信號意義。經過多年探索和適應，金融機構和市場已經比較順應LPR的利率導向，從而引導中長期信貸資金供需平衡。
隨着宏觀環境躍遷，以利率政策作為預期引導信號面臨多維挑戰，需要把握好四個方面的問題：首先，政策利率調整須與宏觀經濟周期保持一致，既要兼顧短期經濟形勢變化，保持利率調節的彈性，也要考慮其他主要經濟體利率調整的溢出效應或潛在風險；其次，政策基準利率的調整須綜合考慮存貸款利率的相關性及結構性變化，過低的存款利率可能對居民儲蓄增長構成較大的壓力，而且降幅過大將削弱居民儲蓄收入的增長；再次，當前商業銀行的投向增幅集中在製造業、科技、綠色、普惠等領域，整體信貸利率水平較低，考慮到商業銀行普遍存在的高負債成本，發揮利率自律機制作用，規範利率市場秩序；最後，定向降準和結構性降息的靈活運用具有現實可行性，加大壓力測試，通過為脆弱性中小銀行定向精準和補充資本金緩釋潛在流動性風險。
息差保持合理水平
從兩個維度進行國際比較可見中國的利率水平。其一，利率差。數據表明，2014年開始高收入國家利率差趨於下行態勢；2021年中高收入國家利率差開始呈現走高趨勢。其二，實際利率。總體看美國實際利率總體下行，但2023年實際利率中樞達到2%；中國實際利率波動較大。近年來，中國加快推動利率市場化改革，無論是短期還是中長期存貸款利率均呈現逐步下行趨勢。
從中國增長潛力方面來看，預計隨着經濟轉型升級加快和技術創新不斷取得新突破，全要素生產率將有望提升，將有利於為商業銀行創造具有成長性、穩定性的經營環境。目前境內外仍有諸多不確定性因素，商業銀行的發展環境趨於複雜多變。同時，為應對地方隱性債務、房地產市場調整變化等潛在風險壓力，商業銀行應緊跟政策和市場動向，發揮主觀能動性，順應新的發展潮流，前瞻性布局流動性管理，強化資本管理、資金管理和資產負債管理，穩步提升資產質量。
從政策維度來看，保持合理的淨息差仍有極其重要的宏觀和微觀意義。從兩個層面來看：宏觀層面，人民銀行發布的《2023年第二季度中國貨幣政策執行報告》在專欄討論《合理看待我國商業銀行利潤水平》，指出商業銀行維持穩健經營、防範金融風險，需保持合理利潤和淨息差水平；微觀層面，2023年4月利率自律機制印發《金融機構合格審慎評估標準（2023年版）》，提出商業銀行資產淨利潤（ROA）、淨息差、成本收入比等指標底線要求，其中，ROA≥0.50%、淨息差≥1.80%、成本收入比≤35%。
實證研究指出，利率市場化程度的提高，在外部環境上使得銀行淨息差持續下降。息差減少也將客觀上倒逼商業銀行增強綜合和國際經營能力，實現價值創造的多維目標。近年來，人民銀行持續推動利率市場化改革，逐步降低綜合融資利率水平，取得積極成效，具體反映在三個層面：
其一，結構性貨幣政策的運用更具成熟，例如煤炭清潔高效利用專項再貸款、科技創新和普惠養老兩項專項再貸款，具有特定用途和明確導向；其二，通過定向降準和結構性降息增強貨幣政策傳導效果，鼓勵金融機構將更多的資金配置到實體經濟中需要支持的行業和領域；其三，政策利率組合優勢顯現，合理調節不同期限利率，精準地匹配市場的流動性需求，精準滴灌與合理充裕保持均衡。
未來商業銀行需要着眼中長期利率變化，重點做好三方面工作：其一，緊跟政策導向和行業、市場投融資需求，聚焦科技創新、綠色低碳、普惠小微、鄉村振興等重點領域，創新投融資產品；其二，提升資產負債表管理能力，增強金融機構系統內資產投放、資金調度和資本管理的協同能力，優化利率期限和結構組合；其三，加強境內外資金管理能力，堅守合規和審慎原則，發揮國際和綜合優勢，通過境內外資金利率錯位的機會窗口，拓寬本土企業跨國經營的境內外融資渠道，有序拓展離岸人民幣貸款、貿易融資、發債等業務，充分利用兩個市場、兩種資源的利率錯位優勢。
結論與展望
過高或過低的利率都有可能產生巨大的副作用。過去歐美國家長期實行低利率乃至負利率政策已經不但催生了高債務問題，而且扭曲金融機構和企業部門的資產負債表結構。日本的低利率和負利率政策並未能發揮更大的正面效應，反而觸發「資產負債表衰退」預期，制約商業銀行持續經營。數據顯示，1995-2023年日本主要銀行長期貸款利率由4.9%降至1.45%，同期10年期國債收益率從4.69%降至0.7%。當利率範式轉變，高利率環境持續承壓，商業銀行需要為潛在金融風險，以及其他不確定性做好充分準備。
利率水平的高低取決於多重因素，既有短期經濟波動影響，也要考慮經濟增長的內生性問題。從三個維度理解：首先，較低的融資成本較為符合產業扶植政策，對於擴內需有促進作用，溫和通脹的適度的利率上行對經濟增長有積極作用，利率的調整應順應宏觀經濟波動和周期變化；其次，高通脹和高利率並行將同時削弱投資、消費兩端的增長潛力，抬高利息支出成本，最終拖累經濟增長；最後，過低的利率有負面效應，淨息差收窄將對金融機構盈利能力帶來負面影響，以信貸為主導的間接融資模式下很難持續。
中國目前的經濟增速保持在5%左右的中高速增長水平，遠高於大多數大中型經濟體，當前金融機構人民幣貸款加權平均利率4.2%的水平，二者基本脗合。考慮到目前中國的宏觀經濟環境，利率政策的預留空間較大，各類利率工具也具有較好的市場傳導效果。為應對國際國內宏觀新變化，未來利率政策工具組合的效率測度須更好地匹配信貸市場、貨幣市場和金融市場、債券市場的不同需求，同時通過綜合貨幣政策工具引導和支持金融服務實體經濟重點領域和薄弱環節，形成「利率─信貸─投資─儲蓄─消費」相互循環的結構，促進商業銀行淨息差維持在合理區間，為高質量發展創造韌勁和空間。
（本文僅代表個人觀點）
