牛市認購價差策略（Bull Call Spread）廣受期權投資者採用，普遍做法是同時買入及賣出「價外期權」（OTM，Out-of-the-Money）。對於保守投資者而言，「價內期權」（ITM，In-the-Money）是另一個選項，皆因保障更廣，贏面更高，其缺點則是成本較多，最大損失也較多。在這個策略的基礎上，投資者使用「深度價內期權」（DITM，Deep In-The-Money）及價外期權，也就是變為「合成備兌認購權」（Covered Call）。這類合成策略優點是成本低，鎖定最大損失，只是期權有到期日，正股則可以無限期持有，股價即使顯著回調，也有「返家鄉」的機會。\大公報記者 劉鑛豪

牛市認購價差策略的運用場景是，投資者估計指數／股價在未來一段時間向好，惟升幅有限。坊間較常用價外期權組成牛市認購價差。舉例說，恒指在2025年12月31日收報25630點，投資者A買入2026年1月份到期的恒指價外期權小型合約，行使價25800點，支付394點；另賣出1月份到期、行使價26200點，收取255點；淨支付139點（394點-255點）。

價外組合打和點較高

恒指1月份大漲。投資者A的期權合約收益如下：到1月29日期權結算日，行使價25800點合約報2018點，行使價26200點合約報1617點，淨收益401點（2018點-1617點）。淨收益401點扣減淨支付139點，今次交易獲利262點（見附表一）。以小型期權合約每點10元計，獲利2620元。交易回報率達到88%。由於這個組合的打和點是25939點（25800點+139點），倘若恒指不漲、微漲、小跌，交易就會蒙受損失。

倘若投資者A使用深度價內期權的合約的結果如何呢？（見附表二）2025年12月31日買入1月份到期合約，行使價24000點期權合約，支付1719點；賣出行使價24400點合約，收取1358點；淨支付361點（1719-1358）。組合打和點24361點（24000+361）。換言之，除非大市回吐超過1269點，組合才會出現虧損。

在期權結算日，行使價24000點期權合約報3817點；行使價24400點合約報3417點，淨收益為400點（3817-3417點）。淨收益400點扣減淨支付361點，今次交易獲利39點，以小型期權合約每點10元計，獲利390元。交易回報率10%。雖然深度價內期權的保護能力較佳，可是在這個例子中，回報率偏低10%。根據坊間建議，在股市大跌喘定後，採用深度價內期權的牛市認購價差策略，才具值博空間。

跌穿行使費 合約價值即歸零

若果大市偏軟，牛市認購價差策略的表現如何？舉例再看，恒指去年12月份下跌228點，全月高低波幅約1100點。恒指在12月2日收報26095點。使用兩個價外認購期權組成牛市價差：投資者B買入12月到期合約，行使價26200點的價外期權，支付408點；賣出12月到期合約，行使價26800點，收取200點；淨支付208點。當月期權結算日為12月29日，指數報25635點，價外合約變成廢紙，交易虧損208點，損失全數成本。

使用兩個價內期權組成的話：在12月2日買入行使價24600點價內期權合約，支付1572點；賣出行使價25000點價內期權合約，收取1217點；淨支付355點。在當月期權合約到期日，指數高於兩張合約行使價，前者期權金報價1037點，後者期權金報價642點，淨收益395點，扣除成本355點，這宗交易能夠獲利40點，回報率11%。由此見到，若果指數小幅偏軟，由價內期權組成的策略，不單保住成本，還有利可圖。

總結：不管是由價內期權組成，或價外期權組成的牛市認購價差策略，各有優劣。水無常形，投資者因應市況變化，口袋多一樣工具，增加應付市場變化的靈活度。

另文介紹合成備兌認購權的操作方法。

【備註：以上收益及支出皆未計任何交易費用。】