一點靈犀/石油美元體系的十字路口\李靈修

霍爾木茲海峽重開遙遙無期，中東利益格局也面臨巨變。美國長期維繫的「石油美元體系」，實質是用海灣地區的軍事保護換取石油交易的美元結算，但在如今軍事實力衰退的背景下，該體系的重塑幾乎無可避免。

我們先來回溯一下「石油美元」的誕生背景。上個世紀60年代，由於「特里芬難題」的制約，美國的雙赤字（貿易赤字及財政赤字）問題已經顯性化，美元多次爆發信用危機。到了1971年，時任美國總統的尼克松不得不宣布關閉黃金兌付窗口。美元體系自此「革新」，金本位讓位信用本位，浮動匯率取代固定匯率。

利益聯盟出現裂痕

為了穩住美元匯率，與黃金脫鈎的美元選擇以美債作為信用錨。而信用貨幣的價值又源自市場交換。即是說，誰家貨幣的使用場景愈豐富，誰家貨幣的信用價值就愈高。正是基於這個原因，1974年6月8日美國與沙特發布聯合聲明，宣布成立美沙經濟合作聯合委員會。這就是後世所謂的「石油美元協議」。

須強調的是，兩國僅是商定沙特以美元為石油出口定價，並將石油收入投資於美國國債。該協議既沒有強制石油交易要用美元結算，也沒有明確提及任何到期時間。但石油作為全球大宗商品的執牛耳者，也是各國經濟發展的動力源泉。誰搞定了石油結算，誰就是貨幣王者。

「石油美元」幫助美元穩固了全球霸權，沙特出售石油賺取美匯後，購買美國債券、美國武器，以及美國的安全保障。然而，「石油美元」近年來出現了不少裂痕。特別是頁岩氣革命後，美國從石油淨進口國轉為淨出口國，其從海灣國家的石油進口份額，從上世紀70年代的35%一路回落至2025年的8%。中東國家在美國能源安全框架中的地位大幅下滑。

重新評估資本配置

本周五（1日）阿聯酋正式退出OPEC（油組）及OPEC+。該國長期困擾於產能擴張與配額約束之間的矛盾，且在區域利益方面和沙特存在衝突。但最為現實的挑戰在於，如果伊朗對霍爾木茲海峽的收費恆常化，這將意味着更高的石油運輸成本與更大的國防財政支出。阿聯酋需要拿回石油收入的自主權。

相應地，美國無法為海灣產油國的航道安全提供保護，反映其軍事實力已無法和當年海灣戰爭時期相比，科技水平也面臨中國的追趕，全球資金、特別是中東資金需要對資產配置的框架選擇重新評估，石油美元的基礎出現動搖。

當然，眼下美元資產作為資金「避風港」的地位仍然穩固，但從中長期看，美國全球布局的戰略收縮，以及財政赤字的不可持續，均會抬升美元信用的風險溢價，造成金融市場的大幅波動。

過去由美元主導的全球化，主要由三大支柱構成：以美國為代表的科技大國輸出技術與資本，以中國為代表的製造大國輸出商品，以海灣國家為代表的資源大國輸出能源。

在此框架下，貿易順差國積累了大量的美元儲備，又通過投資美元資產回流美國，幫助美國形成了低利率、高消費的經濟模式。未來資本流動將呈現出更強的分散化和區域化特徵，非美資產的重要性將會得到提升。