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講股論市/港股下半年活力迸發\興業證券首席策略分析師 張憶東

  圖:今年港股市場也許有些蟄伏,但基本面的邏輯沒有變,更多是因為前面漲的比較多,估值需要消化。

港股價值投資的邏輯,可以從三個方面來看,第一個方面是宏觀的視角,第二方面是從中微觀的市場結構來分析。第三個方面是資金鏈的趨勢。

從宏觀維度來說,中美大國博弈持久,港股市場的重要性會進一步地凸顯,它是扎根於中國的國際金融中心,在港股上市逐漸成為了眾多新經濟公司進行全球化布局的一個戰略選擇。

內地公司在港股市場的佔比越來越大

在該基礎上,我們看到的是內地公司在港股市場的佔比越來越大。港股市場很多人以為港股市場是不是只有本地股,其實不完全是,因為港股市場的基本面越來越依賴內地經濟,恒生指數裏的中資股、內地公司的權重已經躍居至半壁江山以上。

因為中國經濟轉型已取得了重大成就,港股依賴的基本面的基礎仍是扎實的,宏觀經濟在中低增速平穩住了,微觀層面的新經濟也異常活躍,朝氣蓬勃,譬如潮吃潮喝潮玩潮樂這種國潮系列消費為代表的新消費,以及科技創新、先進製造業等為代表的新經濟,蘊含了很多優秀的業績持續驅動的成長股。

而內地公司,特別是新經濟領域的這些公司,都有較強烈的意願到港股上市。

截至2020年,已經有1300多家內地公司在香港上市,佔香港市場總市值權重的80%,佔成交金額權重大概70%。

所以從第一個宏觀角度來說,在中美大國博弈的背景下,在中概股受到美國的一些法律影響的背景下,我們要考慮香港扎根於中國內地的國際金融中心的地位,它能和上海深圳形成互補,使境內的金融中心和境外的國際金融中心互補,一起驅動中國經濟和中國金融走向強大。

港股結構非常好:攻守兼備

從市場結構的角度來說,港股市場正在發生脫胎換骨的變化,可以用「攻守兼備」4個字來表達。

從「守」的角度來說,傳統行業,特別是價值型的周期型的傳統行業的龍頭公司,它的估值性價比在全球都具有競爭力,可以說是全球傳統行業的估值窪地。

而從「攻」的角度看,港股成了中國新經濟公司的牛股大本營。我們可以看到,無論是互聯網還是生物醫藥,都有一批公司慢慢走出來,甚至在全球都慢慢開始有競爭力。

為什麼很多人有「港股便宜,但是不漲」的錯覺

所以我們要破除一個錯覺,有段時間很多投資者認為港股便宜,但是不漲,覺得港股要淪為邊緣市場,變成一個比較難進行投資的市場,對於這種說法,我不贊同,B股也許有一點邊緣市場,因為它流動性很差,只是便宜,但是港股並不只是便宜。

那麼是什麼導致了這種錯覺?我認為這是中國經濟轉型的階段性影響,從2016年一直到可以說2018、2019年,中國先是產能過剩,後來慢慢的供給側改革進行了產能的出清,這種出清使傳統行業的盈利能力陷入了低谷。

而港股市場非常重視基本面,他們不太相信這種故事,更多相信企業的盈利,優質企業的盈利好了,這些好公司就得到了龍頭的溢價。

但是相反的,過去將近10年裏,一些傳統行業的盈利陷入困境,同時它的估值也陷入低迷,所以就讓大家有一個幻覺,覺得便宜,但是不漲,變成了劣勢,實際不是這樣子的。

我們可以看到,從2019年以後,隨着中國供給側改革取得成就,一些製造業公司,甚至是一些上游的周期行業的龍頭公司,它們的盈利獲得穩定性提升,分紅能力也提升,這一類資產在2021年已經開始體現出它的估值和盈利的戴維斯雙擊,其實可以看得出,年初以來,這些價值股的表現是相當不錯的。

今年港股有些蟄伏,但基本面邏輯沒變

從長遠的角度來說,港股的未來還是在於全面擁抱中國新經濟,中國新經濟即從微觀的角度看,最具有活力的那一部分資產。因為很明顯去年就是以恒生科技指數為代表的新經濟的牛市的一個重要反應。

今年(港股市場)也許有些蟄伏,但基本面的邏輯沒有變,更多是因為前面漲的比較多,估值需要消化。

港股成為新經濟牛股的孵化器和大本營

我們可以看到,港股目前成為了一個新經濟的牛股的孵化器和大本營。同時因為港股發行制度從2018年開始改革,一些同股不同權、中概股回歸、中概股第二上市以及生物醫藥的沒有收入沒有利潤的公司也鼓勵到港股上市,這些都反映了港股在全面擁抱新經濟。

所以到了今年3月份,香港主板行業分布裏的科技行業(廣義的資訊科技和電信)的市值佔比已提高到37%,醫療保健的佔比到了8%左右,可選消費的佔比是15%,而必須消費的佔比在10%左右。

我認為港股的結構非常好,可以說是攻守兼備,想找價值和周期,它就是全球的最明顯的窪地,想要擁抱未來,就可以按它的基本面來進行配置。

港股、A股相輔相成

港股和A股現在都是中國權益資產不可分割的一部分,雙方你中有我我中有你,其實是相輔相成、一損俱損、一榮俱榮的一個關係。

我不太喜歡把A股跟港股對立起來看誰更好,因為A股有全品類的行業,有金融,有周期,有消費,有醫藥,有科技。港股也都有。

好比說,我們一般不會把上交所跟深交所對立起來去看。當然在1995年前後時,大家喜歡炒作一些「深強滬弱」、「滬深爭霸」之類的,但是我認為現在大家就很少有這個思路了,都是覺得只要投中國A股最好的公司就可以了,不管它在上海上還是在深圳上。

隨着2014年11月互聯互通機制開始之後,經過了六七年的不斷完善不斷深化,港股和A股早已相輔相成。

就好比年初以來,港股的周期股表現非常亮麗,大幅跑贏,因為港股對海外更敏感一些,同時,對應的A股的一些周期股的表現也還不錯。相反,一些去年和前年表現比較好的高估值的資產,就相對低迷。

所以我想先理清一個概念,A股和港股是相輔相成的,都是構建中國核心權益資產的重要組成部分。

港股行情轉好,是化解了過去兩年的一些不利因素。

2019年到2020年的港股被挖了一個坑。因為眾所周知的原因,2019年有一個當地的政治運動,2020年香港的疫情防控壓力又比較大,這些都屬於風險偏好的變數,但它確實給港股市場挖了一個大坑。

但今年以來,恒指、恒生國際指數,包括香港35指數這幾個比較重要的指數都相較上證綜指、深成指表現更好,現在的漲幅都在10%左右,我認為是今年把過去兩年的一些不利因素進行了化解。

周期盈利表現強勁

港股跟A股未來半年的總體判斷,我的看法是「各有千秋」。

首先從基本面的維度來說,港股的基本面裏周期盈利的表現非常強烈,所以最近,它的估值和盈利的雙驅動非常明顯。可是港股的機構投資者不包括內地的北水資金配置,港股的也主要以互聯網或消費為主。所以現在陷入了比較尷尬的狀態,它正在消化估值,需要消化的時間。所以從基本面角度,我認為港股上半年周期和價值會明顯地跑贏成長。

8月份中報之後,大家可以評估企業的動態市盈率,到了下半年,特別是10月份之後,大家會掌握2022年的盈利。所以等到下半年,特別是靠近四季度的時候,我傾向於認為港股的活力會進一步迸發。下半年的迸發可能更多體現在可選消費的驅動,而二季度港股的活力主要體現在周期性行業龍頭的估值和盈利的戴維斯雙擊。

對於A股而言,我認為邏輯相似,但是它的周期、金融、科技、消費,都可能比港股略貴一些,因而彈性空間也會比港股略弱一些,畢竟2019年、2020年獲得了太多超額收益。

今年總體是風水輪流轉,從中短期維度看,港股的性價比更好一些,但是拉長了看,比如看兩三年以上的維度,A股和港股都是中國權益資產不可分割的一部分,是一榮俱榮一損俱損的,同樣的行業漲的時候方向都是一樣的。

比如去年的市場,就表現得淋漓盡致。去年國內和香港的核心資產行情,在今年上半年回到復甦和周期驅動狀態,反過來說,到了下半年大家又開始思考長期的問題的時候,無論是先進製造業、新經濟、消費、醫藥、科技,行情可能又在2022年、2023年更長的維度上,進入結構性長牛的階段。

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