當前人民幣兌美元匯率面臨貶值壓力，主要是兩個原因：其一，美元自身匯率太強。當前美匯指數為2022年11月中旬以來高位，人民幣兌CFETS貨幣匯率指數也位於2022年8月中旬以來高位。換言之，近期人民幣只是兌美元貶值，兌其他主要國際貨幣均在升值。美元匯率強勁的主要原因，一是美國經濟增長強勁，且上一輪加息縮表路徑陡峭；二是特朗普衝擊2.0強化了美國通脹預期，市場開始顯著下調美聯儲未來減息幅度，甚至預期加息的可能性。
其二，最近中美10年期國債利差已達3厘。較寬的利差會引發短期資本從低利率國家向高利率國家的流動。例如，2024年第三季度中國其他投資項出現1126億美元逆差，這是2020年第四季度後新高。短期資本持續流出會造成國內外匯市場上美元供不應求，推動人民幣兌美元貶值。中美利差高企的最重要原因，是中美處於不同經濟周期，美國產出缺口為正，經濟有過熱壓力，中國產出缺口為負，經濟增長動力較弱。美國政策性利率處於周期性高位，而中國政策性利率不僅處於較低水平，而且還可能繼續下行。
隨着特朗普即將就任美國總統，筆者對特朗普未來的關稅政策有幾點預測：第一，特朗普在短期內對所有中國對美出口商品徵收60%關稅的可能性很低。他之所以提60%關稅，更多是作為一種談判籌碼來向中國政府施壓。高關稅對美國自身通脹、中低收入家庭生活的影響將是顯著的；第二，特朗普加稅不會一步到位，很可能是將所有中國對美出口商品的關稅提高10至20個百分點；或將部分中國對美出口商品的關稅提高10至20個百分點，或者更高。之所以採取逐步加稅的策略，是可以留出足夠時間評估加稅對美國經濟自身的負面影響，而且可以持續就加稅問題與中國政府開展談判；第三，特朗普政策第一波加稅可能在今年第二季或第三季度發生。
關稅影響最快年中浮現
基於上述判斷，特朗普關稅衝擊對中國貨物貿易的影響：第一，首波衝擊可能發生在今年年中，因此第一季度或上半年依然存在搶出口的空間，出口增速不會顯著下降；第二，加稅對中國出口的衝擊將會逐漸加強，中國企業會有更充裕的時間進行應對；第三，如果最終加稅幅度較大，對中國出口企業的衝擊將會較為顯著。
如果特朗普加稅對中國出口增速造成顯著影響，人民幣兌美元匯率會面臨貶值壓力。至於具體壓力存在時間與程度的不確定性，只能邊走邊看。筆者認為，今年人民幣兌美元匯率仍會面臨貶值壓力。主要原因有：一是中美利差依然處於很寬的區間；二是最近中國非儲備性質金融賬戶面臨較大外流壓力，直接投資、證券投資與其他投資都在承壓；三是特朗普加徵關稅也會對人民幣匯率造成衝擊。
2025年人民幣兌美元匯率具體走向，主要取決於兩國名義GDP增速相對強弱。如果2025年中國宏觀政策寬鬆程度足夠大，能夠帶來中國名義GDP增速企穩甚至反彈，那麼人民幣兌美元就可能在7.3至7.5區間內企穩，甚至不排除適當反彈的可能性。但如果特朗普關稅衝擊超出預期，或特朗普政策導致美國通脹顯著反彈，甚至倒逼美聯儲加息，那麼人民幣兌美元繼續下跌也並非沒有可能。
無論如何，人民幣兌一籃子貨幣匯率指數仍將處於較強區間，出現大幅貶值的可能性很低。
另外，對於中國這樣的大型開放經濟體而言，獨立的貨幣政策要比匯率穩定更為重要。人民銀行不能為了追求人民幣兌美元匯率的穩定，就不再降準與減息。當前中國經濟的主要矛盾在於國內總需求不足，需要實施更大力度的擴張性宏觀政策來刺激總需求。因此，貨幣政策仍應降準減息、加大寬鬆力度。如果這會造成人民幣兌美元匯率貶值，那麼讓人民幣兌美元適度貶值，未嘗不可。畢竟，在當前國內外宏觀形勢下，人民幣匯率適度貶值有助於穩定出口增長，有助於經濟增長，並非壞事。
兌美元支持位為7.5
過去幾年以來，人民銀行對人民幣匯率浮動的容忍度已經顯著提高。因此，如果市場供求力量推動人民幣兌美元走弱，筆者認為人民銀行不一定會強力干預。不過，人民銀行仍會努力避免人民幣兌美元匯率大幅貶值，尤其是在國內增長疲弱、資產價格面臨下行壓力、系統性金融風險仍處於消化期的背景下。筆者認為，7.5可能是未來一段時間一個關鍵的匯率關口，人民銀行可能不會輕易讓人民幣兌美元收盤價跌破這個水平。但如果內外部壓力過大，跌破7.5可能利大於弊，這個關口也並非洪水猛獸。只要2025年中國名義GDP增速能夠企穩甚至回升，人民幣兌美元匯率就不會大幅貶值。
（作者為中國社會科學院金融研究所副所長）
