中央經濟工作會議指出，需求不足是中國經濟運行面臨的主要困難和挑戰，2025年經濟工作的首要重點任務是「大力提振消費、提高投資效益，全方位擴大國內需求」。如何理解政策落實的方向、力度、傳導機制，是判斷未來經濟走勢的關鍵。本文從以人民為中心的發展思想，來看應對需求不足的政策導向與機制。
需求不足有多方面的原因，有房地產調整、金融周期下行等周期性影響，也有收入分配和財稅體制等結構性因素的拖累。從外部來看，地緣經濟競爭加劇中國經濟總需求不足的問題。在此背景下，把提振消費作為今年經濟工作的第一項重點任務，意味逆周期調節的機制需要發生變化。
過去一段時間，關於「產能過剩」的討論集中在中國經濟的供給過多上，這一認識存在一定的誤區。雖然供給側在機制上存在一定的扭曲，但現階段中國經濟的主要矛盾是需求不足，體現在就業、物價、企業盈利承壓。
收入分配需要調整
內需不足的問題，既有周期性力量的影響，也體現一些結構性因素。中國經濟正處於金融周期下行調整階段，房地產和債務問題對總需求產生影響，表現為消費和投資需求的收縮。尤其是在房地產市場下行的背景下，土地出讓收入大幅下降，地方政府財政壓力加大。金融周期的重要特徵之一是房地產和信貸具有順周期性，以其作為逆周期調節的載體有局限性。
從結構性因素來看，消費不足背後的最突出問題是家庭部門在收入分配中處在不利地位。首先，家庭部門收入佔國民收入的比重低。國民收入分配結構中包括居民、企業和政府三大部門。2021年，中國初次分配收入中家庭部門的佔比為61%，美國為78%，英國為75%。相對較低的家庭部門收入佔比，導致消費需求佔GDP的比重低。其次，從家庭部門內部來看，低收入人群享有的社會保障不足，社會保障體系在覆蓋面、待遇水平與均等化程度上還有待完善。社會保障不足既降低居民的可支配收入，也增強其預防性儲蓄動機，從而不利於消費需求。
此外，個人破產制度的缺失也加劇了家庭部門在收入分配中的弱勢地位。二十屆三中全會提出，要「探索建立個人破產制度」。類似於企業破產制度，個人破產制度能夠在個體遭遇不利經濟衝擊時提供恢復機會，有助遏制經濟運行的順周期性，避免對消費產生過大的衝擊。
針對以上問題，宏觀政策舉措的一個重要抓手是通過財政擴張完善社會保障體系，特別是關注對重點群體的轉移支付，促進教育與醫療等公共服務均等化。財政支出可考慮提高對鄉村老人、育兒家庭、城鎮失業者和住房困難者的社會保障支出和相關福利支出。不同於暫時性的收入提振，完善社會保障體系可以提高居民的永久性收入，既增加居民的購買力，也提升其消費傾向。在收入端，降低社保繳費、降低增值稅等流轉稅有利於提升中低收入群體的可支配收入。
二十大報告中指出，「中國式現代化是全體人民共同富裕的現代化」。財政增加轉移支付、加大教育和醫療等公共服務和保障支出的力度不僅有助於應對當前的需求不足、穩定增長、促進宏觀經濟平衡，也是促進共同富裕、落實以人民為中心的發展思想的有效抓手。
財政對縮小收入差距的作用存在較大的提升空間，一個體現是財政稅收和支出沒有起到明顯降低基尼系數的作用。稅收再分配度低的主要原因並非稅收規模小，而是與再分配相關的直接稅（如所得稅和財產稅）佔比低，與消費相關的增值稅等流轉稅佔比高，導致整體稅收的累進性弱。同時，財政支出結構中，投資建設支出的比例較高，基建投資佔比較大，而民生保障支出的比例較低。
財政政策在幫助低收入群體、促進社會公平，尤其是公共服務均等化方面可以發揮關鍵作用。面向家庭部門的財政擴張不僅有利於穩增長，也有助於推進共同富裕。一般而言，在經濟體供給不足的情況下，穩增長和共同富裕這兩個目標在短期可能存在衝突之處，因為做大蛋糕面臨約束，提升供給能力（人力、資本、技術進步等）需要時間。但現階段的主要問題是需求不足，這種情況下，財政擴張提振消費需求能夠將穩增長與共同富裕有效結合起來，體現了以人民為中心的發展思想。
匯率貶值不利消費
2024年美國大選期間，特朗普曾提到將對所有進口商品徵收10%至20%關稅，對中國商品徵收60%或更高的額外關稅。關稅對中國是需求衝擊，對美國則是供給衝擊。當前，美國處在金融周期上行階段，中國處在金融周期下行階段。在增加關稅後，美國的供給不足將加劇，可能面臨通脹上行的風險。對於中國，關稅會促進供給轉向國內，需求不足的問題會更加突出。
經典的宏觀經濟模型告訴我們，兩個開放經濟體之間，國內需求相對於供給的強弱，將會通過貿易差額和匯率變化表現出來。內需強的國家通常有貿易逆差和實際匯率升值，而內需弱的國家則有貿易順差和實際匯率貶值。
有觀點認為，中國可通過匯率貶值應對關稅帶來的影響。這裏可能有兩種渠道來實現：一是通過內部物價下降或與貿易夥伴相比保持較低通脹水平來實現，但這種方式的前提是經濟增速放緩、失業增加。二是通過名義匯率貶值，以抵銷美國關稅對中國出口競爭力的影響，但匯率不僅通過貿易，也通過金融渠道影響經濟，匯率貶值可能降低金融市場的風險偏好，導致風險資產價格下跌，加劇國內需求的下行壓力。
匯率對經濟的影響還有結構的視角，通過貶值應對關稅，其傳導機制是對企業部門有利，而對家庭部門不利。通過匯率貶值吸收關稅影響，以人民幣計價的中國企業出廠銷售價格可以維持不變，也就是說企業部門受到較少或幾乎不受影響。但對家庭部門而言，匯率貶值令中國貿易條件惡化，國內消費者需要以更高的價格進口商品，這降低了家庭部門的實際收入，不利於消費需求。
總結而言，通過匯率貶值應對關稅，在分配上意味着以家庭部門受損來幫助企業部門，在宏觀上意味着有利於投資、不利於消費，這些會加大中長期的結構矛盾。因此，應對潛在的關稅衝擊，貶值不是最佳的應對舉措，而是需要通過擴張性的財政政策來應對。面向家庭部門的財政擴張能提升居民，尤其是中低收入群體的收入，提振國內消費需求，是應對地緣經濟競爭的有效手段。
雖然支持金融部門的財政擴張促進總需求效果有限，但仍然增加了政府的債務，在這種情況下，如果大幅增加支持家庭部門的財政赤字，政府的總體債務會不會太高了？是否導致政府債務可持續性問題，如何思考財政擴張的空間有多大？
從宏觀視角來看，當國債利率低於GDP增速時，發行國債的成本低於發債帶來的經濟收益，任何規模的債務都是可持續的。經濟增長意味着GDP的增加，進而帶動政府稅收及其他收入的提高，為償還債務提供更多資金。目前，中國10年期國債的市場利率低於2%，而2024年GDP的名義增長是4.23%，政府債務擴張的空間較大。
從貨幣金融視角看，利率是否低於經濟增速，央行的貨幣政策有重要影響。央行寬鬆的貨幣政策可以降低利率，這是為什麼由於中央政府擁有貨幣發行權，理論上中央政府的本幣債務不存在無法償債的問題。但如果低利率導致總需求強勁擴張，央行為控制通脹則需要提升利率。因此，制約政府債務的關鍵並不是政府信用違約，而是通脹。
基於歷史累積的結構性問題，現階段支持家庭部門，不僅促進消費，穩定當下的經濟增長，也促進創新。一個典型的例子是旨在提高生育率的財政補貼，但並不局限於直接的鼓勵生育的措施，家庭部門的財務狀況改善有利於增加生育意願與提升生育能力，也有利於增加在教育等人力資本的投入。
總之，面向家庭部門的財政擴張可以更有效地把穩增長與調結構結合起來，扎實推進中央提出的以人民為中心的發展思想。
（作者為中金公司首席經濟學家）
