踏入9月份，A股在連續兩個月跑贏港股後，似又回到之前的走勢：港強A弱。以剛過去的一周為例，A股在周二至周四出現三連跌，3800點失守，大部分熱門板塊跌幅超過兩成。反觀港股，大市較年內高位只錄輕微跌幅，個股調整亦較溫和。儘管周五兩地市場反彈，但沒了上個月的氣勢。展望後市，中資股先行整固的可能性較大，待美聯儲落實減息以及內地政策發力後，再挑戰新高。

A股大跌或是獲利回吐

上周中資股的下跌，並無實質性利空，外媒指監管當局有意冷卻A股市場的熾熱氣氛，但官方並未證實。從市場的角度看，A股大跌可能更多的是市場因素：升幅過大過急，令風險意識提高所致。筆者買入的一家穩定幣概念股，在8月最後一周連現三個漲停板，但上周亦跟隨大市急挫，幅度接近兩成。大部分急跌的個股，相信都是因為前期漲幅過大，令回吐壓力大增。其實，A股在連續兩個月表現強勢後，確有調整的需要，這有助這一輪的牛市行情，走得更高更遠。

回顧A股過去的牛市，其特點是多個主題輪動上漲，如2019至2021年是白酒、芯片、新能源、資源股，2013至2015年是手遊影視、互聯網＋、「一帶一路」、併購重組等。這一次調整後，領漲的方向很可能會有變化。到目前為止，消費股、部分醫藥股還在底部，隨着10月開始進入政策密集期，底部行業或有較強表現。

另一方面，今年的中期業績披露已告一段落。從A股上市公司的業績表現來看，仍然是整體在底部，但部分行業強勢回歸，這種結構性差異跟上半年中資股的結構性牛市表現脗合。來自廣發證券的統計，A股總體的營業收入下跌非常輕微，約0.02%，非金融企業下降0.53%，均比第一季度數據有所改善；盈利方面，二者同比分別增加2.42%和0.98%，但較第一季度有所下滑。整體而言，A股上市公司盈利水平仍在底部，尤其是消費類公司，這抑制了A股在創下十年新高之後的進一步上升。

好的一面是，上半年的上市公司業績呈現結構性特點，高科技和出海企業增幅較快。其中第二季度科創板淨利潤同比增速超過20%，表現最好，尤以人工智能產業鏈、芯片和創新藥等高質生產力行業。根據中信證券統計，在過去一年境外收入佔比提升超過10%的上市公司利潤率和ROE水平，都出現了不同程度的修復，出海業務正成為這類企業盈利增長的主要來源。其中有超預期表現的個股，集中在電子、機械和醫療這些創新和出海企業上。相比之下，跟耐用消費品相關的上市公司，第二季度收入下滑較第一季度更為明顯，有待反內捲政策的深化。

港股11月有望見二萬八

相比A股，港股在創新科技、創新藥方面更有優勢，互聯網龍頭、創新藥龍頭均集中在港股市場，他們上半年的業績大部分表現不錯，即使股價跑贏大市，但仍算合理甚至低估。一旦美國落實減息，相信這些公司最為受益。

中資股的這輪牛市，受益於去年以來政策紅利，社保、保險、理財等中長期資金逐步增加在股市的投入，加上行業層面如人工智能（AI）國產大模型DeepSeek、創新藥、無人駕駛、機器人等取得突破性進展，投資者對股市的信心恢復。

興業證券全球首席策略分析師張憶東認為，隨着中國股市賺錢效應的持續，全球資金回流港股和A股的潛力巨大，政策面有助於中國經濟高質量發展，對流動性環境、風險偏好有正面影響。展望未來，港股9月份依然可能有震盪風險，但大方向不變，預計在11月恒指有望站上28000點。