2021年以來，中國房地產市場持續調整，但2024年末至2025年初的數據顯示市場已現企穩跡象，國家統計局發布的70個大中城市、尤其是一線城市的二手住宅銷售價格指數同比跌幅持續收窄。這一趨勢反映出政策托底促使市場信心有所修復，但區域分化加劇、長期風險猶存。
去年9月26日，中央政治局會議定調「要促進房地產市場止跌回穩」，釋放了近年來最強的「穩地產」信號。當前政策以「穩預期、防風險」為核心，通過貨幣寬鬆與結構性工具雙管齊下。2024年央行降息、降準及重啟PSL（抵押補充貸款），首套房貸利率降至3.1%以下。同時，發行專項債收購存量土地、城中村改造貨幣化安置、「白名單」項目融資支持等政策，既緩解房企流動性壓力，又推動去庫存進程。
在需求層面，新增購房需求趨弱。2024年，中國老齡化人口達3億，年輕一代對結婚、生育以及購房的意願率都有所下降。全國城鎮化率達67%，城鎮人口流入的動力下降，部分三四線城市甚至面臨人口外流的壓力。因此，城鎮房地產庫存去化周期延長。此外，居民負債率也年年攀升，目前各大城市的房貸總額遠遠高於當地居民的可支配收入，在50個樣本城市中最高的是杭州，居民負債率高達327%，最低的東莞，也已經達到138%，房企債務風險向居民端傳導的跡象顯著。
為評估不同城市面臨的房地產潛在風險水平，我們從房價和需求兩個層面，選取年化租售比、租金收入比、房價收入比、購房人口增速、購房人口佔比、出生率、外來人口流入增速、可支配收入增速及居民負債率等九個維度的指標，對國內50個主要城市進行房地產風險指數的測算。
數據顯示，房價高的城市市場下探的動力相對較強，高房價城市中廣州、蘇州和東莞的房價繼續下行風險相對較低；低房價城市中，徐州、南寧和惠州的風險相對較高。
國際上通常認為房價收入比在3至6倍之間、租金收入比在30%以內是合理的。超過合理水平的房價通常被認為是「房價泡沫」。在50個樣本城市中，有一半城市的房價收入比在10倍以上，其中深圳（34.24）、北京（30.65）、上海（26.40）等地的比值極高；深圳、北京、三亞、上海、杭州的租金收入比也超過了30%。
租售比衡量房地產作為資產的收益水平，當其高於國債收益率時，持有房產的收益可以覆蓋無風險收益。2024年末到2025年初，中國10年期國債收益率基本在1.6%至2%間。在統計的50個城市中只有約一半城市的租售比高於2%，一線城市的租售比普遍低於1.8%。
中國目前出生率普遍較低。一般而言，不生孩子的家庭的購房意願低於有孩子的家庭，且生育率越高，家庭結構更穩定，未來住房需求更有支撐。數據顯示，廣東各主要城市出生率較高且購房人口佔比大，在需求側房價有一定的支撐；上海、天津、蘇州、南通等城市購房人口增速為負且出生率低，對增量房產需求較弱。
在統計的50個樣本城市中，超過一半的城市人口面臨外流，疫情之後服務業蕭條，大量打工人失業回鄉所導致北上廣深等一線城市人口流入基本不變甚至減少；只有南通、長春、合肥等城市在2023年人口流入增長較快。
區域分化趨勢加劇
此外，居民債務收入比不斷攀升也是購買力下降的重要因素。目前居民負債率排名前五的是杭州、南京、福州、珠海和鄭州。這些城市的居民在貸款買房方面槓桿加得猛，導致家庭抗風險能力下降、未來繼續加槓桿的潛力較弱。從支付能力看，2024年大部分城市的城鎮居民可支配收入增速在3.5%至5%間，深圳、合肥、石家莊和蘭州超過5%，而杭州、珠海和佛山不足3.5%。可支配收入增速下降導致居民對未來收入增長的謹慎預期，也是影響購房動力的重要因素。
基於多維指標測算與分析，2025年中國房價走勢將呈現「整體承壓、區域分化」的特徵，核心結論如下：
1）高風險城市調整壓力加劇。北京、深圳、三亞因房價收入比超25倍、租售比低於1.8%，房價泡沫水平較高；杭州、南京因居民負債率超250%及人口淨流入放緩，房價下行壓力仍存。
2）低風險城市房價韌性較強。如成都、武漢、重慶等二、三線城市因房價收入比只有10倍左右、人口流入穩定、年購房人口增速超3%，房價有望逐步企穩，甚至局部回暖。
3）當前「穩預期、防風險」政策緩解了短期流動性危機，但難以逆轉高泡沫區域的價格調整趨勢。政策效力更多體現在延緩下跌節奏，而非扭轉市場邏輯。低生育率削弱長期需求支撐，疊加居民高負債率與經濟放緩，可能引發需求端「斷檔」風險，進一步拖累房價。
（作者為中國首席經濟學家論壇研究院副院長）
